免税茅反转，还为时尚早？lg...

作者 | 远禾

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历经七年，海南“封关”终于来了。

自2018年，提出建设海南自由贸易试验区以来，官方政策已经经历了数次迭代。

2020年发布《海南自由贸易港建设总体方案》，2021年通过《海南自由贸易港法》。

近日，官方终于宣布，2025年12月18日，海南自贸港将正式启动全岛封关运作，实施“一线放开、二线管住、岛内自由”政策，标志着中国最大自贸港全面形成。

受此影响，7月24日，中国中免直接涨停，免税店板块大涨，带动大消费反弹，旅游酒店、影视院线、零售等板块上涨。

然而今日，中国中免等股价又迅速开始回落。

这样跌宕的走势，正如海南自贸港建设的这7年间，中国中免连同整个消费行业的遭遇。

2018年年初开始算起，中国中免股价一度暴涨十几倍，达到397元/股的高峰，市值一度超过8000亿元。但在此之后，中国中免股价急剧暴跌，至今已跌去80%。

这一次，随着海南的真正封关，中国中免也似乎终于迎来一丝反转的机会。

只是能否真正反转，或还需要多一点时间观察。

01

海南封关，对于手握中免、日上、海免三个免税牌照、在海南离岛免税市场占据85%市场份额的中国中免而言，无疑是重大利好。

因为海南省封关后，将实施更加优惠的货物零关税政策，关税减免范围也会进一步扩大，“零关税”商品税目比例从21%提升至74%，免税商品种类也将由1900种大幅增加至6600种。

这样一来，封关使得免税商品价格更低，无疑会大幅降低企业进口成本，并拉动海南旅客的消费意愿。

封关之后，海南也将和国际市场将进一步联通，目前海南已经实现85国人员免签入境，日后势必也会建立起更加灵活的签证、通关与数据服务机制。

随着国际航线大幅拓展，更多海外游客、投资者或将因此能够更为便利地进入海南，拓展海外客流，这推动海南省内旅游和服务业的快速发展。

而在旅游业、现代服务业、高新技术产业等各产业体系逐渐发展柄建设完善之后，海南自贸港的吸引力又会进一步上升，吸引更多的海内外客流。

以至于不少人已经开始展望，海南有望成为继香港之后的又一全球购物与服务中心。

然而，封关给中国中免带来的影响实则是一把双刃剑。

尽管在成本和人流量上，封关或许会带来一定优势，但与此同时，封关也会使得其他持有免税牌照的企业进入海南免税市场的门槛大幅降低，品牌方均可以自行开设免进口关税的直营店。

图源：图虫创意

这样一样，原本持有牌照却难以拓展生意的竞争对手反而能够弯道超车，掠夺一部分市场，对中国中免在海南的市场份额产生冲击。

不仅如此，由于“零关税”商品覆盖范围大幅提高，海南进口商品价格将整体降低。

而海南封关之后，和内地的人员和货物往来仍旧维持现状，关于免税牌照制度细节及如何防止代购套利等议题也仍旧不明。

封关前，中国中免的免税优势在于免除关税、消费税和增值税，而封关后，中国中免相对其他零售店的价格优势仅剩下其他门店消费税及增值税之和（13%）和特许经营费（4%）之间，9%的税率差。

然而，规模更大的中国中免相比普通零售店需要承受更高的店铺租金、员工工资以及物流等费用。

综合下来，中国中免的价格优势几乎被抹平大半。

因此，封关后海南的进口产品或许将对免税品价格造成不小冲击，削弱海南免税品的价格优势，导致中国中免面临更为激烈的市场竞争。

在消费疲软的大环境下，目前旅游零售需求复苏仍取决于宏观经济走势，中国中免以及海南消费服务行业，难以独自幸免。

02

翻看财报，中国中免的业绩仍旧承压。

今日，中国中免发布了2025年上半年业绩。

2025年上半年，中国中免营收281.51亿元，同比下降9.96%。净利润26亿元，同比下降20.81%。

这已经是中国中免营收连续六个季度同比下滑，中免的归母净利润也已经连续五个季度同比下滑。

在中国中免业绩下滑的背后，是海南离岛免税遭遇的消费危机。

海关数据显示，2024年，海南离岛免税购物金额309.4亿元，购物人数568.3万人次，购物件数3308.2万件。与2023年相比，三项数据均有不同程度下滑。

回顾过往，三亚国际免税城曾经连续多年保持单店近300亿元的年销售规模，2021年更是创下355亿元的巅峰业绩，在各类零售业态中都名列前茅。

尽管中免的业务在整个消费市场来看存在独特性，但其业绩仍旧难以自立于整体环境之外。

2010年，中国中免仅仅位列全球免税运营商的第十名。到了2020年，中国中免就成为了全球旅游零售行业市场份额第一的免税运营商。

在这十年期间，中国提供了全球奢侈品市场超过一半的增幅。

疫情期间，中国中免能够创下业绩顶峰，也是由于疫情期间出入境受到一定限制，导致大批境外免税消费转变为国内免税消费，为中免贡献大量营收。

也是因此，随着消费信心迅速萎缩，中国中免的业绩也就迅速下滑，乃至于一劫不复。

而海南封关，无法解决中国中免身上面临的终极问题。

在免税店的运营中，免税品牌承担的实际上是批发商的角色，可以跳过经销商直接向品牌商乃至厂商拿货。

过往，叠加上税费优惠，这样的经营模式带来了免税店极高的毛利率——

在普通的百货商超毛利率基本位于18%-20%之时，国内外不少免税巨头毛利率甚至能达到50%左右，2019年，中国中免的毛利率也曾触及到50%。

然而伴随着跨境电商的发展，中国中免的价格优势逐渐缩小，随着电商平台的发展，在免税店里，多的是拿着手机比价的人。

于是跨境电商和机场免税的售价一卷再卷、一降再降，香水化妆品毛利率，已从之前的超过50%降到了20%左右。

在香化产品的内卷竞争之下，曾经救中国中免于水火的线上销售渠道，也即是“有税渠道”，也随着各大跨境电商平台价格战逐渐被拖入泥潭，严重侵蚀了中免的利润空间。

而从大环境来看，中免的陷落不过是消费者愈发消费降级和价格敏感一个缩影。

过去的几年间，下沉市场成为消费市场的增长引擎，而中产阶级普遍降级，然而中国中免的主要用户群就是消费力较强的中产阶级。

不过，中原证券指出，2025第一季度海南离岛免税销售额113.1亿元，同比下降11%，但3月降幅收窄至-5%，客单价逆势提升23%至7338元，反映高净值客群消费韧性。

不难想象，伴随着经济弱复苏，未来高线城市的理性消费或将成为常态，而奢侈品增长高度依赖高净值人群。而低线城市消费升级需求释放，但集中于平价商品，难以提振中国中免的业绩。

未来，中国中免的业绩或将随着消费环境的变化而产生波动。

封关给中国中免带来的到底是利好，还是更为激烈的竞争，仍旧需要时间检验。

03

结语

从中国中免的业绩基本面来看，中免仍旧称得上稳定。

尽管经营承压，中国中免账面上仍有三百多亿现金，且资产负债率仅21.8%，现金流可谓相当充沛。

但在此情况下，仍旧难以忽视，过往中国中免业绩的连续负增长，且中免2024年存货周转天数再度大幅增加。

叠加上消费环境疲软，以及中国中免极低甚至近乎于无的海外业务，中国中免未来的增长前景仍旧堪忧。

哪怕对于中国中免的未来长期看好，短期或许也将经历不小的震荡和风险，仍旧需要谨慎。（全文完）