2025年7月,美国众议院以218:214的微弱优势通过“大而美”法案(One Big Beautiful Bill),次日经特朗普签署正式生效。这部长达869页的法案以减税、扩支与债务上限调整为核心,成为美国财政政策的重要转折点,将会对美国经济及美股产生深远的影响。
一、法案核心框架与立法进程
“大而美”法案的本质是通过减税延续、开支调整与债务上限提升的组合,实现政治与经济目标的双重推进。其最终版本的财政扩张力度显著超过5月众议院初始版本,根据法案内容,未来十年内,美国联邦政府的财政赤字预计将增加约4.1万亿美元,若考虑部分减税措施在2028年到期后延长的可能性,赤字规模可能进一步扩大至5.4万亿美元。
| 立法进程:政治高压下的“仓促闯关”
法案的通过是美国政治极化背景下的典型案例。从5月众议院初版通过到7月两院最终表决,仅用两个月时间,较2017年特朗普减税法案(11个月)和奥巴马医保法案(14个月)的立法周期大幅缩短。这种“仓促性”体现在:
党内分歧的强制弥合:众议院投票前,特朗普通过电话沟通与政治施压,迫使财政鹰派(如共和党自由党团)与温和派(反对削减医疗补助)放弃反对,凸显其对共和党内部的掌控力。
争议条款的妥协删除:最终版本删除了此前引发国际贸易摩擦风险的899条款(对外国企业征收报复性税收),以换取参议院通过;同时将债务上限一次性提高5万亿美元至41万亿美元,为2026年中期选举前的财政扩张“松绑”。
| 核心内容:减税主导、增支辅助的赤字扩张
法案十年内将新增财政赤字4.1万亿美元,其中减税是最大贡献项,十年合计增加赤字4.4万亿美元,主要包括三部分:
➢延长并扩大2017年减税法案(TCJA):将个人所得税最高边际税率维持在37%、资本利得税区间永久化,企业投资加速折旧、研发费用即时扣除等政策永久化,仅这一项就新增赤字4.6万亿美元。
➢ 新增临时性减税:2026到2028年对小费、加班费免征联邦所得税(设置收入上限),65岁以上老年人每年可享6000美元免税额度,企业厂房折旧范围扩大等,十年新增赤字0.7万亿美元。
➢ 开支调整的有限对冲:通过提高医疗补助(Medicaid)工作要求、收紧食品券领取条件、取消学生贷款优惠计划(SAVE计划)等,十年合计削减支出1.3万亿美元,但仅能抵消约30%的新增赤字。
此外,法案增加国防与边境开支0.3万亿美元,重点投向造船、防空系统升级与边境墙扩建,进一步强化财政扩张力度。
二、对美国经济的影响:短期提振,但长期反噬
“大而美”法案对经济的影响呈现显著的“短期积极、长期消极”特征,其效应强度与持续性远低于2017年减税法案,且副作用更为突出。
| 短期增长支撑:2025到2026年的有限提振
法案通过消费与投资双轮驱动,为2025年四季度至2026年经济提供支撑:
➢ 消费端:减税措施使居民可支配收入增加,预计2026年个人消费支出增速提升0.30.5个百分点。其中,最富裕家庭年均减税1.2万美元,虽主要拉动高端消费,但中低收入群体的小额减税(年均0.050.15万美元)也将部分转化为即期消费。
➢ 投资端:企业研发费用即时扣除、设备100%折旧等政策,可能刺激制造业投资反弹,2026年非住宅投资增速或提升0.8个百分点。华泰证券测算,法案将使2025年四季度GDP环比折年率提高0.4个百分点,2026年全年增速提升0.20.3个百分点。
但这种提振效应弱于2017年减税法案,原因在于本次政策以“延长既有措施”为主,新增刺激力度有限,且企业与居民对政策持续性的信心不足。
| 长期增长乏力:效应递减与债务挤出
多数独立机构认为,法案对长期增长的提振微乎其微,甚至可能产生拖累:
➢ 增长效应有限:国会预算办公室(CBO)预测,未来十年法案对美国GDP的累计提振仅0.4%,显著低于白宫2.4%2.7%的乐观估计。耶鲁大学预算实验室更指出,到2034年实际GDP可能因债务挤出效应下降0.1%。
➢ 债务挤出效应:赤字扩张推高市场利率,可能导致企业融资成本上升,2030年前私人投资增速或被压低0.2到0.3个百分点。同时,国债利率每上升1个百分点,每年付息成本将增加3000亿美元,进一步挤压生产性支出空间。
三、对利率的影响:制约美联储的降息步伐
“大而美”法案通过财政扩张与通胀预期升温,直接制约美联储的降息空间,使其货币政策陷入“抗通胀”与“稳增长”的两难。
| 短期:降息时点被迫延后
2025年以来,美国通胀已呈现“粘性回升”态势,6月核心PCE同比升至3.2%。法案的刺激效应将进一步延缓通胀回落节奏:
➢ 需求端支撑:2026年财政赤字率升至7%,较2025年扩大0.7个百分点,相当于GDP的0.7%的额外需求注入,可能使失业率维持在3.5%以下的低位,薪资增速难以回落至3.5%以下。
➢ 市场预期调整:利率期货市场显示,法案通过后,2026年美联储降息次数预期从4次下调至2次,首次降息时点从2026年3月推迟至6月。华泰证券预测,若2026年核心PCE仍高于3%,美联储可能仅在下半年启动降息,全年降息幅度不超过50个基点。
| 中长期:利率中枢上移的压力
法案导致的债务供给激增与期限溢价上升,将推高美债长期利率中枢:
➢ 债务供给压力:未来十年美国政府净发债规模将增加4.1万亿美元,叠加私人部门融资需求,十年期美债收益率可能较基准情景上升50到80个基点。
➢ 期限溢价反弹:投资者对美国债务可持续性的担忧加剧,可能使10年期美债期限溢价从当前的0.5%升至1%以上,进一步推高长期利率。这种“财政主导”的货币政策环境,可能使美联储在2027年后的中性利率上移至3%左右,较2010到2019年的2%显著提高。
四、对美股的影响:短期有支撑,但长期有压力
法案对美股的影响呈现“短期利好、长期分化”的特征,不同行业与板块将面临差异化冲击。
| 短期:企业盈利改善与市场风险偏好提升
法案的减税措施将直接提振企业盈利,尤其对高税负行业与中小企业利好显著:
➢ 企业盈利增厚:延长TCJA中的企业减税政策(如研发费用即时扣除、加速折旧),将直接降低企业税负,提升现金流。以制造业为例,设备折旧政策永久化可使企业前期成本抵扣增加,2026年行业净利润率或提升0.5-0.8个百分点。
➢ 市场风险偏好修复:财政扩张对经济的短期提振可能降低衰退担忧,推动标普500指数盈利增速在2026年提升1-2个百分点。高股息板块(如公用事业、电信)可能因盈利稳定性受资金青睐,而周期股(如工业、材料)受益于需求扩张。
➢ 行业分化明显:国防开支增加0.3万亿美元将直接利好国防工业股(如洛克希德・马丁、雷神技术),预计2026年行业营收增速提升3-5个百分点;而清洁能源板块因补贴削减(如风电、光伏税收抵免提前到期),净利润可能下滑10-15%。
| 长期:利率中枢上移与估值承压
法案引发的债务高企与利率上升,将对美股估值形成长期压制,尤其对高估值成长股冲击显著:
➢ 贴现率抬升压制估值:十年期美债收益率可能较基准情景上升50-80个基点,导致股票风险溢价(ERP)扩大,高估值成长股(如科技股)的市盈率(PE)可能压缩10-15%。以纳斯达克100指数为例,其成分股多依赖未来现金流折现,利率上升对估值的冲击远超价值股。
➢ 盈利增速的可持续性存疑:长期来看,债务挤出效应与通胀压力可能削弱企业盈利增速。若2027年后GDP增速不及预期(独立机构预测十年累计提振仅0.4%),标普500指数盈利增速或从2026年的5-6%回落至3-4%,难以支撑高估值。
➢ 社会分化的行业冲击:收入分配失衡(最富裕家庭年均减税1.2万美元,最贫困家庭每年损失0.16万美元)将导致消费结构分化,高端消费股(如奢侈品、高端零售)可能持续受益,而大众消费股(如折扣零售、快餐)因中低收入群体购买力下降,营收增速或放缓1-2个百分点。
| 市场波动性加剧
法案的政治不确定性与政策“悬崖”风险,可能加剧美股波动:
➢ 2028年政策到期风险:个人减税(如小费、加班费免税)将于2028年到期,若届时因选举压力再度延期,将进一步推升债务风险,市场可能提前反应“财政悬崖”担忧,2027年下半年标普500波动率(VIX指数)或上升5-10个点。
➢ 债务可持续性担忧:美国政府总债务/GDP比率将从当前124%升至2034年的127%,若投资者对美元信用的信心动摇,可能引发美股与美债的同步抛售,重演2020年3月的流动性危机。
结语:短期无忧,但长期风险加剧
总的来看,“大而美”法案是美国政治经济体系在“短期刺激”与“长期可持续性”之间的又一次妥协。它通过延长减税、扩大开支,在短期内为经济注入活力,却在长期埋下债务高企、通胀反弹与社会分裂的隐患。对美股来说,短期将得到盈利支撑,但长期将面临利率上升与估值压缩的压力。但需警惕2027年后利率中枢上移对成长股的冲击。法案的真正考验在于2028年政策到期后的调整:若减税延续,债务危机风险将加剧;若紧缩落地,美股可能陷入“盈利与估值双杀”。
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